Los desafíos de enfrentar una situación diferente

PorRodrigo Alvarez Newsletters Clarín Qué pasó hoy | Te contamos las noticias más importantes del día, y que pasará mañana cuando te levantes De lunes a viernes por la tarde. Recibir newsletter EconomistaCEO de AnalyticaEl resultado de las PASO nos enfrentó a dos tipos de shocks. El primero, una respuesta colectiva a una situación apremiante.…

Los desafíos de enfrentar una situación diferente

Por

Rodrigo Alvarez

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Qué pasó hoy | Te contamos las noticias más importantes del día, y que pasará mañana cuando te levantes

De lunes a viernes por la tarde.

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Economista

CEO de Analytica

El resultado de las PASO nos enfrentó a dos tipos de shocks. El primero, una respuesta colectiva a una situación apremiante. La población se manifestó contundentemente contra un mensaje de austeridad extrema en pos de un futuro incierto. El segundo, más relacionado a la reacción del oficialismo ante el resultado de las elecciones. Desde un discurso beligerante, impensado en Cambiemos, hasta una devaluación que pareció intencional. Es como si el Presidente hubiera querido hacer “tronar el escarmiento”. Del otro lado del arco político, se respondió “fuego con fuego”.

Luego vino la moderación, el dialogo y la aceptación de la realidad. Ahora bien, ¿qué ganamos con esta señal de racionalidad? Simplemente erradicar hipótesis inverosímiles como la hiperinflación, el corralito y el default; aunque no un canje, un régimen de inflación alta-moderada ni una recesión profunda y difícil de revertir. ¿Hacia dónde vamos?

Creemos que esta gestión de Alberto Fernández se va a parecer muy poco a lo que vimos en sus años en la Jefatura de Gabinete de Ministros. La inflación, el canje, el fantasma de Cristina y el Fondo Monetario cambian todo.

Veamos. La devaluación de esta semana nos va a dejar un 2019 con una inflación en torno de 60% y una actividad cayendo al menos 3 puntos. Las urnas hablaron y Alberto prometió poner a la economía de pie, haciendo referencia permanentemente a sus tiempos en Jefatura de Gabinete. A esto se suma la necesidad imperiosa de estabilizar la nominalidad. Ahora bien, ¿cómo hace una economía pequeña y abierta para crecer y al mismo tiempo reducir la inflación?: la evidencia empírica sugiere que apreciando el tipo de cambio y con déficit en cuenta corriente. Desafortunadamente, esto no parece plausible.

La persistente fuga de capitales de las familias obliga a generar dólares. Nuestra estimación es que se necesita un superávit en cuenta corriente de 3 puntos del producto, entre US$12.000 millones y US$15.000 millones para lograr estabilizar el nivel de reservas internacionales sin considerar los pagos de deuda netos de refinanciamiento. Esto no deja margen para que el tipo de cambio se aprecie, al menos mientras se recupera el financiamiento voluntario e ingresan dólares frescos. ¿Podemos esperar acceder a los mercados de crédito en 2020?

Se presenta difícil. Veamos por qué:

*El desempeño “anti-mercado” de Cristina Fernández de Kirchner obliga a mostrar las cartas y ganar credibilidad; imponiendo algún tipo de política de austeridad. Esto debe preceder a la emisión de deuda, descartando el crecimiento “rápido” ya sea a través de deuda externa o de financiamiento del Banco Central al Tesoro.

*Los servicios de deuda, en especial los intereses, imponen la necesidad de un canje con quita de cupón cómo mínimo. No luce plausible salir a buscar nuevo financiamiento luego de haber castigado a los actuales tenedores.

* La velocidad con la que se acumuló deuda, más de 60 MM de dólares en 2 años, requiere tiempo para bajar la exposición a la Argentina.

*La deuda con el FMI luce impagable y cualquier emisión de deuda privada está condicionada a un nuevo acuerdo con el organismo. Típicamente, después de un “salvataje” se requieren al menos 4 años en volver al mercado voluntario.

Las diferencias con el pasado

Esto nos deja ante la imperiosa necesidad de estabilizar la inflación con ajuste fiscal, monetario y reducciones de los salarios; en otras palabras, recesión.

Este escenario no es similar a 2003-2009. Entonces, ¿qué diferencia esta gestión de la que encabezó Alberto en su etapa como jefe de Gabinete?

Como mínimo 5 factores:

*Los precios de los productos de exportación argentinos son más bajos. Esto implica que atrasar el tipo de cambio con respecto a la inflación necesariamente implica perder competitividad y generar menos dólares comerciales, algo que no ocurrió entre 2003 y 2009 porque los precios de exportación subían.

* Veníamos de un régimen sin inflación, la convertibilidad, lo que garantizó una devaluación con muy bajo traslado a precios y, por ende, un incremento de los niveles de competitividad sostenible.

*Estábamos en default, lo que implicó muy bajos servicios de deuda, algo que en la actualidad se debe conseguir con un canje. Si es muy agresivo, se pierde el financiamiento voluntario. Si es muy liviano, no se consigue margen de maniobra.

*No había reputación negativa. La gestión 2011/2015 va a obligar a Alberto a construir credibilidad, lo que implica una política monetaria y fiscal orientada a bajar la inflación sin la posibilidad de apreciar el tipo de cambio y con un escaso margen para el financiamiento monetario.

*Ahora tenemos al FMI con algo para ofrecernos. En 2003, todo estaba perdido. Ahora debemos pedir al organismo una reconfiguración del acuerdo, lo que implica ceder populismo.

Con estas restricciones, la necesidad de un plan de estabilización (que nos saque de las puertas de un régimen de alta inflación) y la falta de crédito implican una de dos opciones: desempleo o reducción del salario real. Nos inclinamos por la segunda, ya que creemos que se mantendrá la flotación del tipo de cambio.

A su vez, creemos que el ajuste fiscal adicional implica un retoque a las retenciones y que el programa monetario debe mutar a un esquema de bandas de agregados que se combine con las bandas de tipo de cambio. En el centro de ambos, todo es fluido. Si, por ejemplo, nos apreciamos debido a un estímulo monetario insuficiente, ambas variables deberían rebotar desde el piso. Esto es un esquema de política económica imaginario, lo sabemos. Sin embargo, creemos que la dureza del mix de política económica no distará mucho de esto.

El balance final, sin duda, generará recesión. La postura de la política económica debe estar orientada a sacar a la Argentina de las puertas de un régimen de alta inflación, recuperando credibilidad y saneando las cuentas externas genuinamente.

Cuando la inflación se estabilice en 30%, con un mercado externo balanceado y con acceso a los mercados, recién podemos pensar en apreciar el tipo de cambio y reducir la inflación creciendo; como lo hicieron Chile o Perú a fines de los 80.